最近，一些媒体点名批评网络游戏行业，引起了市场的密切关注。腾讯控股等互联网领先公司当天暴跌。根据目前的市场情况，投资者特别关注后续游戏行业的基本面是否发生了变化。这种波动是否改变了游戏行业的基本面？网络游戏版块会重复教育股的同样错误吗？未来游戏行业将如何走在管控收紧下？

8月10日15:00，南财号online邀请天风证券研究所副所长、媒体it行业首席分析师文浩参观直播室，与麦聊聊游戏行业，以及他如何看待互联网行业的未来。

嘉宾：文浩

主持人：黄金新

策划：贾肖明 袁丁

综合直播：李晓晓 曾婷芳

导播：王博

设计：张佳俊、张奕帆

【精彩观点】

·自2018年以来，游戏行业的强监管已经开始，保护未成年人一直是控制的关键

·此前，媒体对游戏行业的评价只表达了日常观点，并没有释放打击领域的信号。投资者不必过于敏感

·中国未成年网络游戏客户总数仅占15.7%，游戏产业收入贡献不足10%。游戏行业的严格监管不会影响游戏公司的升值空间

·目前游戏行业的估值超出了悲观预期

·游戏行业的波动被“错杀”

·基础教育具有公益性质，资本化销售在世界上很少见

·对标国际，中国这一轮课外培训的影响，本质上是在改正错误

·游戏产业本质上是由技术驱动的文化产业，与教育产业完全不同，游戏产业不会成为下一个教育产业

·与烟酒行业相比，游戏行业是不完全取缔的关键

·游戏产业不会受到过度打击，但也过了快速发展的黄金时期，发展方向将回归“正常”

·国内用户收入完成，外国收入仍有待探索，媒体IT行业进入了“深耕细作”的新阶段

·IT行业没有被集团摧毁，该领域的积极信号已经开始发生

·在接下来的六个月到一年里，随着各种政策的实施，互联网板块将保持稳定

[以下是文本纪录片]

主持人：8月3日，有媒体刊文指责网游，并点名批评中国流水顶级游戏，如“王者荣耀”。下午，该报删除了这篇文章，并再次更改了标题公告。然而，这一举措导致当天盘中游戏行业暴跌，腾讯控股收跌6.11%。你认为游戏行业的基本面发生了变化吗？

文浩：感谢主持人的提问。正如主持人刚才提到的，文章的主题在同一天发生了变化，所以事实上，从本质上讲，我们理解这是投资者最近心态变化的反映。最近我们应该站在整体情况下，首先你想解释为什么投资者如此敏感，因为你也看到反垄断法及其早期数据安全，以及一些教育行业政策，确实导致相关公司更大的股票振动。最近我们应该站在整体情况下，首先你想解释为什么投资者如此敏感，因为你也看到反垄断法及其早期数据安全，以及一些教育行业政策，确实导致相关公司更大的股票振动。所以在这个时候出去一个新的报告，当每个人的心理都更脆弱时，也有点火浇油的感觉。但事实上，正如你刚才提到的，这份报告最终改变了问题类型并重新上传，这相当于显示了使用此事发布的游戏控制信号。我认为投资者可能过于敏感，他们不能改变游戏行业的基本面。

为何？因为首先，《经济参考报》的发表，我们应该注意，一般来说，如果国家主管宣传部门必须用社论的第一篇文章来表达这种态度。在当天导致中国股票甚至a股所有游戏公司暴跌后，报告类型的改编只是解释了领导人的真实建议，而不是彻底打击这样一个行业，更有可能表达日常观点。让我们回顾一下，我对游戏行业的研究已经12年了。我们认为，2018年游戏行业的大考试实际上消化了大部分风险。

以游戏产业本身为例，一般而言，大多数CP企业，即R&D公司，实际上并不受数据安全、反垄断法的影响。这里的根本原因是腾讯作为中国巨无霸平台公司，既有游戏业务作为转现商业模式，又有反垄断数据安全等。其他企业，如网易a股的三七、极端，都是R&D公司，不属于数据安全和反垄断。

这里主要包括什么样的社会舆论？2018年开展版号控制，一方面去掉了低端作品，尤其是涉及暴力色情的作品。并从2018年开始保护未成年人。因此，我们认为，公众一直关注游戏行业，事实上，它一直是为了维护未成年人，但也涉及黄色和暴力。然而，从2018年开始，特别是在版本号制度发生变化后，在过去的两年里，我们可以发现这种情况已经大大削弱，所以一般来说，我们可能仍然会关注一些对未成年人的保护。在这方面，我们认为舆论有正常的呼吁和普遍的关注，我们认为这是正常的。只有在今天的敏感窗口，投资者才过于敏感。自然，就像我解释的那样，也和早期的一系列政策一样，但我们也可以看到一些政策，你也可以看到中国，因为是宣传部门的相关领导作为组织，他对所有游戏部门的定位，我认为也很清楚，一方面，注重特色，激励导出，因为游戏部门本身也是一种技术与文化产业的融合。但自然这里也提到了需要做特色化，其中之一就是不能用庸俗、色情、暴力这方面(元素)。

第二，未成年人的保护(游戏行业)与近期社会各个层面对未成年人的维护密切相关。事实上，我们可以客观、合理地看待游戏行业，整合主管领导在ChinaJoy上发表的演讲。

所以总的来说，对于你的情况，我的观点是，最近，互联网，包括整个涉及互联网监管的领域，从反垄断、未成年人保护、数据安全等角度来看，但在游戏行业本身，他在2018年接受了考试。自2018年以来，游戏行业涉及暴力和黄色，以及未成年人的维护问题，根据版本号和相关企业的梳理，解决了绝大多数问题。

主持人：你刚才提到的互联网游戏企业，他们对未成年人防沉迷的维护，其实在当天(8月3日)暴跌后，腾讯也推出了“双减双打三倡导”的7项新举措。从你的分析师的角度来看，你认为这个措施能起到相应的作用吗？对游戏公司本身来说，他提出的措施有什么意义？

文浩：好吧，正如我刚才提到的，事实上，在2018年之前，由于没有相关的政策限制，游戏公司在保护未成年人方面一直很微妙。通过这几年，我们可以看到腾讯游戏官方微信官方账号这几天公布的情况。近年来，腾讯实际上把未成年人保护作为整个板块的典范，一直在做很多措施。因此，他这次给出了“双减双打三倡导”，这是在中国之前的要求下，他们进一步做到了。未成年客户在非工作日的时间，即所谓的节假日时间和非节假日学习时间的游戏时间分别减少了大约一个小时。一方面，这证明他们在以往相关领导的监管政策下再次加强了实施。这里展示了腾讯的态度，即我们将根据上述领导部门的要求，我们也响应了公众舆论。

第二，观众更关心的是，他们担心这是否会影响游戏公司的升值空间。不应该，所以这里我们引用第三方数据统计平台QuestMobile信息，自然腾讯本身也可能会从某些角度发布，我们将引入第三方QuestMobile信息，截至2021年6月，中国13岁以下客户占7.3%，14~18岁用户占8.4%左右。换句话说，18岁以下客户占15.7%。事实上，我们刚才提到，目前中国游戏用户的平均游戏时间是核心用户的平均日游戏时间应该是一个小时，接近一个小时。一个月应该是20小时，除了30，20只不过是0.6小时左右。

另外，从付费的角度来看，刚才我们说13岁以下未成年客户的比例是7.3%，其中付费是真正为游戏公司付费的客户，只占5.1%；14~18岁用户占8.4%，其中付费用户占8.1%，所以13-18岁客户占15.7%，其中付费用户占13.2%。考虑到这些用户（付费能力），未成年人的收入水平在各个方面（相对较差）。一般来说，这些用户对所有游戏行业的收入做出了贡献，最终比例低于10%。

根据以上数据，我认为以腾讯为首的游戏公司意识到，即使公众在保护未成年人方面处于如此重要的地位，目前他在我们收入中的比例也不到10分，用户比例也不到10分。然后，根据限制这些用户玩游戏的时间，我们可以更好地减少公众对游戏行业可能对未成年人产生的不利影响（担忧）。

主持人：好的，感谢文博与您分享数据，并清楚地向您展示了整个游戏行业及其一些企业，包括腾讯，以及他们对系统的反应。刚才，文博还提到，自2018年以来，整个媒体行业都遇到了一些特别大的问题，包括版本号或其他一些会对游戏公司估值产生重大影响的事情。你认为新政策出台后，与18年版本号的一些政策相比，游戏行业的估值会造成新的变化吗？

文浩：我们现在看到的估值应该是一个相对消极的期望。我们可以看到，如果我们把所有媒体互联网行业都拉回来，在经历了13到15年的牛市之后，a股的大部分行业从15年到现在都处于下降趋势。这也是因为过去许多商业并购带来的声誉，这部分利润将成为负资产，因此许多企业通过出售大股东来处理，因此a股媒体近年来进行了处理，并购的风险早已消化。

所以你可以看到在18到19年，也从18年所有a股和香港股市下跌，19年，20年实际上反映了领先的公司上涨，无论是在香港股市腾讯，美团，在海外，拼多多，还是芒果，三七，极端，东方财富等互联网公司游戏公司，他们反映了更有竞争力的领先公司。在叠加了2020年疫情对网络经济的开启后，我们可以看到，这一波的主要增长大部分都是在这样的龙头公司，第三波上涨大概是在2020年中期。

从第二个角度来看，我们还可以看到，由于各种政策因素，好未来和新东方的市值在短短几个月内下降了90%，这可能对所有投资者都有很强的威慑力。因此，在这个时候，我们认为它也影响了我们对行业监管的分析，我们有很多不清楚的分析。

第二，我们也可以看到，由于各种政策因素，美好未来和新东方的市值在短短几个月内下降了90%，这可能对所有投资者都有很强的威慑作用。因此，在这个时候，我们认为这也影响了行业监管的分析，我们做了很多不清楚的分析。那么，为什么我刚才说所有列出的数字、主管和领导权威的演讲都是让你解释的呢。因为无论是主管ChinaJoy的演讲，他显然代表了主管领导对这样一个游戏行业的看法。我们不能说类似《经济参考报》的官方媒体报道。它不仅分为社论，也分为非社论。社论也是一朵百花争艳，每个家庭都自言自语，所以我们也建议你不同地看待它。

现在最重要的是，只要我们觉得以下一系列的外卖行业和美团的解决方案，包括腾讯的数据安全法和基金的处理，这些政策可能会影响到所有的it行业。因为游戏毕竟是互联网的一部分，所以这一波，其实我觉得游戏行业有点被误杀。因为除了腾讯这样的平台公司，游戏涉及反垄断数据安全，而且这里大部分企业的上市不是美股，而是港股a股，其实有点被这样的错杀了。现在，我们认为一些中线投资者不需要对持股过于悲观。一般来说，建议慢慢开仓。这里需要掌握的时间点是（官方）对这类大型互联网公司的处置结果（发布日期）。包括大家当时也看到游戏暴跌，但是随着当晚官方媒体的一些对策出台，真正的领域信号被释放出来，第二天和第三天大家都看到腾讯已经稳定下来了，包括一些知名的投资巨头，他们都确切地说自己在买腾讯。

主持人：

刚才你提到新东方和好未来这两家领先的教育行业公司，事实上，最近的投资者也非常关注教育行业，因为有很多投资者可能对这个行业的悲观情绪已经达到了顶峰，甚至他们自己的股票也不知道削减或继续持有，认为人们处于更混乱的状态。也有一些投资者担心新的游戏政策会让游戏行业陷入与教育行业相同的境地。你觉得这个怎么样？游戏产业会成为下一个教育产业吗？

文浩：

整体答案是自然不会的。我们可以看到，投资者的心态已经轻松了很多。在a股和中概股都经历了一次下跌之后，我们看到了几个声明，这些都是官方媒体的权威声明。举例来说，新华社首先提到了改善公司海外上市制度的问题，后来又提到了中国再次利用这两种资源，促进开放的坚定决心。为何我要提到这样一个似乎与互联网没有太大联系的人(官方媒体表态)？事实上，这一波互联网公司的变化主要受到反垄断法和数据安全法的影响。这种地方数据安全法涉及到这类公司，尤其是纯美股上市的公司，受到美国的监管。你可以看到，在8月1日回答记者提问时，他也回应说，中美金融市场是相互参与的市场。因此，由于中国经济市场也是海外投资者参与的市场，他特别提到，两国监管机构应该消除相互理解、互利共赢，加强对中国股票监管的沟通。因此，我认为最近的所有大考试都在于对整个中国股票行业的控制。它涉及到在美国销售的地方。起初，销售可能是美国金融资，然后是海外投资者，或以美元的方式进行交易。但是他们的经营地还在中国，所以这里衍生出了it行业刚才提到的反垄断法。

回到游戏行业和教育行业前景对比的问题上，我觉得和教育行业不一样。说到教育部门，你有没有想过，像“美好未来”这样的培训方法，尤其是K12，在海外几乎没有大水平的领导者，所以换句话说，教育本身作为部分公益工作，完成资本化销售，这在全球资产市场上，就像很少的事情。

因此，我们必须注意到，这件事只是过去的习惯，但不能因为他过去的存在而表明它是有效的。这种所谓的辅导会带来什么社会效应？一方面，学校学生在课外辅导中，增加了很大的压力，我们也知道我们今天的社会压力，父母的压力会转化为（孩子的压力），（压力）甚至从小学开始，学生这么小，（开展）很多培训，仍然在一个更机械的环境（开展），这是学生的成长，年轻人的发展（）是一种负载。第二，就居民而言，大量这种所谓的辅导是对父母时间和金钱的过度消耗。很多培训也导致很多有钱有闲的富裕阶层可能比中产阶级更冷静，包括白领蓝领在内的压力可能更大。

我刚才提到，如果我们环顾世界，没有一个（中国）把K12课外培训变成这么大的行业，有这么大的资产融资上市，所以虽然目前说80%或90%的下降在几个月内，震惊了所有的资本圈，也给投资者带来了损害。但在这一点上，我只是觉得从国家顶层的角度来看，它实际上是在纠正原本不应该做的事情。正如我刚才提到的，我们可以考虑教育产业是否与国际产业相对应，无论是在欧洲、日本还是美国。

事实上，如果你回到游戏行业，你可以用这个逻辑看得很清楚。游戏行业也是全球比较。游戏本身就是科技文化的融合。当然，游戏中会有一些负面影响，那就是刚才提到的未成年人太迷恋了。第二，可能涉及黄赌，可以加强监管。如果经过这些处理，游戏产业仍然是一个由技术产业驱动的文化产业，无论是在国内还是海外。从这个角度来看，你可以理解游戏产业不同于教育产业。

所以我的结论是，与教育行业相比，下面并不是说你不能投资教育，而是说你不能资本化它，不能过度焦虑，不能把它变成所谓的普遍社会焦虑，然后为资产盈利，然后出售，这应该被禁止在中国。游戏行业，尽管不能说我们必须全力支持游戏，但它的主要负面外部世界仍然是未成年人。所以其实这里我们可以做一个推理，就是大家都看到烟酒。我们会维持未成年人不能买烟不能买酒，但我们有没有说因为吸烟喝酒，一般来说太有害人体，我们有限？其实没有。因此，从这个角度来看，我们认为游戏产业与烟酒对社会影响的商业规模相差甚远。我们所有的游戏行业，中国的游戏行业，中国的规模小几千亿，和烟酒差别太大了。

当然，我也提醒投资者，游戏行业从现在开始，我认为它不是太多的打击（对象），我认为不会那么消极，但他也通过了（快速发展期），过去10年，它可能成为一个更正常的领域，所以包括所得税优惠的各个方面，我认为它会削弱，他会修复一个正常的领域，我们认为这是正确的。

主持人：

嗯，我特别感谢文博为我们提供了一个非常新鲜的视角。事实上，在过去，我们很少用这种与国外相比的方式来思考一些国内公司的投资。事实上，我们知道文化博物馆涵盖了互联网研究。事实上，每个人都认为互联网经济的发展应该放缓，包括现在每个人都认为这是一种股票竞争。你觉得这个问题怎么样？互联网公司未来的价值能否被重估？因为互联网公司之前的估值可能很高。

文浩：从整个产业链的角度来看，从客户的角度来看，因为任何部分不仅要考虑其内生增长，还要考虑政策的影响，还要考虑最终资本是基于行业和综合价格。在这个时候，你可以看到，今年该领域的下降非常大，但事实上，今年该行业的竞争并非如此。根据QuestMobile的信息，

2019年6月，即两年前，中国互联网月活跃用户达到11.36亿；截至今年6月，这一数字为11.64亿，因此，在过去两年中，这一数字仅增加了3000万。所以换句话说，互联网整体股票用户放缓，这个结论不仅发生在2021年，也发生在2020年，而且发生在2018年和2019年。

中国互联网总人口约14亿，占有率达到如此之高，占80%以上。事实上，目标用户群的份额极高。因此，从这个角度来看，我认为中国基本上已经完成了客户红利，这没有问题，但我提醒观众，这不是在2021年，这是在2018年和2019年，这是一个方面。

第二个层面是海外红利。你可以看到Tik像头条 Tok，包括许多高质量的中国公司，包括我们的游戏海外，你可以去看中国，游戏工会也披露了游戏海外数据，版本政策后，中国游戏海外增长强于中国，这显示了中国游戏公司的竞争力，同时他们交换外汇。这是推动他们走向国际化的特色化，所以我们也可以从这个角度看到国际红利。无论从制造业还是软实力的角度来看，中国公司都有这样的实力。

在第三个层面上，我们认为细分行业包含了许多持续的投资。例如，小视频近年来发展迅速。你可以从公共信息中看到，字节，快手，他们今年的短视频电是两倍的增长，短视频客户从16年到现在快速增长，虽然短视频用户增长缓慢，但他们的电力实现根据广告实现，各种实现，深度培养能力仍然会导致很好的增长。包括一些细分行业，如二次元比利比利，没有大多数上市女性客户的小红皮书，包括a股销售公司在线金融的东方财富。芒果超级媒体是国有企业新媒体的领导者，可以反映出良好的改进。也就是说，当内部客户红利完成，国外仍有红利时，龙头公司需要具备深耕细作的能力。通过近20年来从PC互联网到移动互联网的快速发展，媒体互联网公司现在进入了深耕细作的新阶段。

与此同时，今年的政策提醒互联网巨头承担自己的社会责任。比较成熟的定义叫ESG，就是环境和环境社会公司的整治。过去，互联网公司在快速发展的过程中并不缺乏逆势而上，所以对外界和社会责任感的思考尤其少。今年郑州洪水过后，我们也可以看到腾讯和阿里巴巴领导的互联网公司积极捐款。我认为这也是一个很好的方面。

所以虽然这些水平会给投资者带来一定的干扰和伤害，特别是今年的投资损失，但我的友谊提醒也想看到，互联网公司过去的快速甚至野蛮增长过程，未来在中国运营、中国金融市场、海外资本市场控制的前提下，必然会有更多的控制。

然而，截至当前市场暴跌后，我们认为许多风险可能已经释放。后来，我们只需要关注每家公司的季度报告。例如，阿里巴巴在年初被罚款的一个众所周知的原因，但阿里巴巴的第二季度表格和沟通包括其各个方面，包括客观政策，也促进了阿里巴巴和腾讯的融合。

我们应该明白，投资总是取决于未来，而不是受心态的影响。最重要的是看看一步会发生什么。因此，我个人的观点是，以腾讯为首，公司的估值只有20倍以上。我自己的大胆判断是，未来半年到一年，如果速度快，半年内，速度慢。随着互联网公司的监管，包括数据安全法、海外上市监管等细节的实施，我认为该领域将逐渐变得越来越稳定。

如果你感到困惑，如果你或动摇你的担忧，相反，你会阅读它。上周，新华社的声明回答了记者的提问，包括特别熟悉中国资本市场投资者达里奥先生写的对中国资本市场的理解，包括对游戏行业的实施，China Joy主管领导的演讲，他的演讲，我们认为比任何流言蜚语和每个人的担忧都更真实。

以下是教育行业等规模危害，我们认为不太可能，所以只有教育行业本身不应该资本化。

我给大家举几个例子，2018年光伏行业暴跌；2019年新能源汽车补贴下滑，2013年至2015年，从塑化剂到限制三大公共消费政策的出台，都打击了白酒行业。此时，市场情绪充满恐慌。茅台在过去10年中的最低值往往是最悲观的时刻，所以在这个时候，对板块的心态是客观的，然后随着股票下跌越多，我们就会更加乐观。由于了解了领导的责任和观点，我们认为对于相关政策，我们不会去揣摩或无限担心。互联网板块是否会像教育一样被摧毁，大家都称之为过度担心多余。

对于建仓对策，我认为积极的领域信号已经在慢慢发生。例如，阿里巴巴在年初被罚款，但我们看到阿里巴巴股票最近相对超额回报，下跌很少，业绩仍在上升，首席执行官张勇还提到了与腾讯的有机整合，这是一个积极的信号。